2017-11-14 7:53:00

  以前去菜市场买菜,许多商户守着各自的摊位,挨个问过去,价格都差不多,以至于后来都懒得问太多,问个两三家看看差不多就买了。由于商户众多,相互之间竞争激烈,每个商户可能都会通过降低价格来吸引客户。但价格又不能无休止地下降,因为商户也要考虑合理的利润,所以竞争的结果是市场渐渐趋于均衡,同类品种的蔬菜会形成一个一致的价格,这就是均衡价格。而均衡价格下商户所挣的钱就是其机会成本。换句话说,假如一个商户不摆摊,而是选择去做一份其他的工作,那么可能挣到的最大的收入正好会等于摆摊挣到的利润。经济学教科书告诉我们,只要市场上有众多的买者和卖者,竞争就能实现市场的均衡,这种境况是最好的。在均衡的状态下,卖家和买家都会感到满意。

  不过,在菜市场里也会出现一些另类,比如有些商户的菜价就偏贵,并且也没有被市场所淘汰。原因何在?因为菜的品质不同。早几年刚出现绿色蔬菜概念时,一些先知先觉的商户就开始销售绿色蔬菜。绿色蔬菜意味着其菜更环保,契合了家庭对健康的需求,获得了不错的市场。绿色蔬菜的种植成本高,因而价格也高。而那些重视健康的家庭或者收入较高的家庭,宁可花多一些钱来购买绿色蔬菜。这就产生了菜市场的分层。当然,经济学教科书也早说了,这叫垄断竞争。一部分商户通过产品和服务差异化获得一定程度的市场势力,从而开始影响价格。这种差异化策略逐步扩展和深化,比如送货上门;比如包装等等。特别重要的是,当少数商户抢先扩大生产规模,其产出迅速覆盖中高端市场后,其他商户就很难再进入。那么这少数商户就进化为寡头,而垄断竞争市场就进化为寡头市场。

  有趣的是,通常的经济学教科书总是说,任何偏离充分竞争的市场结构都可能会导致福利的损失,这是市场势力影响价格的结果。具有市场势力的商户通过影响、甚至控制价格,给消费者带来了损失,从而导致整个经济体的资源配置效率下降。这种说法隐含着的观点是,初始状态下的菜市场更好。这就带来了一个难题,为何菜市场会分层?假如分层后的菜市场不如分层前,则分层后的菜市场就难以生存。因为看不见的手最终会找到一个资源配置的最有效路径和结果。但很不幸的是,这种新古典经济学的教条理论被证明总是预测错误,现实中几乎没有完全竞争的市场存在。恰恰相反,现实当中绝大多数行业要么是垄断竞争的,比如餐饮等服务业;要么是寡头的。虽然不能说存在就是合理的,但这些市场结构存在着,且成为一种稳态,显然有其理由。

  教科书所说的完全竞争市场并没有考虑现实社会经济的一些最关键的因素,其中最典型的就是技术和规模。绿色蔬菜的推出就是一种技术创新,这种创新改进了菜的品质,从而让消费者可以获得更好的产品和服务,因此,创新本身就在增进福利。但技术创新会导致商户的差异化,并让从事创新的商户获得了进入门槛,得以阻止其他商户进入。这也意味着创新实际上是市场势力的重要来源。事实的确如此,在现实的市场中,具有技术优势的厂商总是具有市场势力,技术优势越突出,其市场势力就越强。那么市场势力是不是必然会导致消费者福利的下降呢?也不尽然。当创新商户获得了进入门槛,还会面临潜在竞争者的竞争,因为别的商户也可能会实现更好的创新,从而替代在位的创新商户。这种潜在的竞争者会对在位的创新商户产生激励,迫使在位的创新商户不得不通过迅速扩大规模来延续门槛价值。


……
2017-11-1 8:12:00

  按照行为经济学的观点,家庭是有限理性的,认识不到均衡价格的外在形式,而商家就利用了家庭的这个认知盲点,通过语言和图像等手段来包装描述“双十一”的商品价格变化幅度,对家庭消费心理产生巨大冲击,从而诱惑家庭在“双十一”突击消费。

  每逢“双十一”,许多人就会早早潜伏,瞄着心仪的牌子,先把物品勾好,随时等待好价格的出现。“双十一”购物俨然成了居民购物狂欢节。在这天,不买上几件货品,都觉得对不住自己。要说为啥非得憋在这一天买?几乎是同一个理由:便宜。至于真便宜还是假便宜,却没人去思考。反正这天商家大甩卖,各种高折扣,满眼的诱惑。每年“双十一”成交额几乎都呈惊人速度攀升,金额之大,增速之快,着实令人咋舌。大概也就中国这样互联网消费异常发达的地方,才能实现这种销售奇迹。

  消费者把购物冲动都用在了特定节日里,并非新鲜事。在没有互联网的时候,我国的家庭会集中在春节前那几天消费,备足春节假期所需的吃用物品。那时,快到过年时,就是买买买。攒了一年的钱,就在那短短几天给花了。攒钱是辛苦的活,花钱是痛快的活,这大概是痛并快乐的人生轨迹。笔者印象中刚参加工作那会,一个月才64元钱。刨去日常必须的消费,每月也就剩下一二十元钱。攒到过年,一两百元,买完年货也就基本空了。那时候,储蓄是非常艰难的事。一些人抱怨现在东西贵,问题是现在挣的也多啊。

  互联网是个神奇的所在,自从电商搞起了“双十一”促销之类的活动,竟然慢慢改变了家庭的消费模式。特定节日的消费似乎越来越淡化,连春节都不热闹了,更别说中秋了。害得一部分人痛不欲生,好像互联网毁了传统节日。实际上,即便没有互联网,随着竞争加剧,生活节奏日益加快,也会有别的日子来替代传统节日。传统节日有所淡化是必然的,如今是信息化时代,大家现在都忙着工作,争分夺秒,年底还在加班,亲友间平时根本没有空走动,也就趁春节几天假赶紧拜访一圈,算是给家族一个交代。当然,作为文化符号,传统节日依旧具有其深远的意义。只不过不那么热闹了而已。

  家庭在特定日期消费,对经济学来说看起来正常,细想一下也不正常。传统经济学经常告诉我们,家庭均匀消费才是最好的。因为家庭是理性经济人,可预知到未来变化,会相应地提前做好准备。比如预知到春节需要很多礼物,就可在平时慢慢积攒,而不用等到春节前再购买。因为大家都在春节前购买,需求多,供给少,东西就会涨价。这是经济学常识。只要便于储存的物品,平时积攒是正确的。但事实上人们常会拖延到春节前集中购买。是平时时间不够?还是平时钱不够?看起来都不能解释。拖延可能是更合理的解释。拖延其实是一种有限理性,是人们缺乏远见和规划能力的反映。理性经济人可合理规划未来,而有限理性的人则常常缺乏这种规划能力,看不到那么远,经常做一天和尚撞一天钟。特定日期的消费最能体现这种理性的局限。


……
2017-10-18 8:01:00

  行为金融学家正视人们的内在情绪,所以会寻求各种自我控制机制来克服这些情绪,从而让自己变得更为理性。无论行为金融学还是有效市场假说,总归需要有个理解股价的市场逻辑,而塞勒和2013年的诺贝尔经济学奖得主法玛正代表了当今金融学的两大流派。

  在A股市场上,要是你不会看几下图形,简直无法在投资圈里混。数浪头都成了电视里各种分析师炫耀的绝技,趋势分析则体现了所谓有经验的投资者对新人的谆谆教诲。但撇开价格操纵和内幕交易等违法违规行为不说,仅仅凭借这些技术派所传授的秘诀,真赚到钱的有几个?对普通投资者而言,根据这些技术方法投资,没赚到钱,教的人自然会责怪其没有学到位。但假如说有一天要求教的人必须同时构建一个组合,然后定期公布这个组合的年化收益率,不知还有多少人敢在电视里夸夸其谈?

  通过年化收益率来自证是发达市场上的普遍的做法。是骡子是马,拉出来遛遛。光耍嘴皮子不算本事。如果一个人宣称自己的投资模型非常优越,就得接受长期的考验。短期收益率的波动可能混杂着运气的成分,但长期年化收益率是个硬指标,好的投资模型总能有一个不错的年化收益率。在A股市场上经常听到有人炫耀说能抓几个涨停,问题在于抓住涨停的背后,是不是吃到了更多的跌停?连很多身处高位的人也迷恋高抛低吸的神话,殊不知即便高抛低吸,也需要很强的逻辑支撑,仅仅人为地去找波峰和波谷,十有八九总是跌落在波谷。没有对过去数据的详细研究,就无法作出高抛低吸的交易策略。所谓短线和长线的本质区别,仅仅是对市场价格波动的逻辑理解的不同,但不等于没有逻辑。而这种逻辑是长期的逻辑,与短线无关。准确地说,做短线也是站在长期的逻辑上的。如果投资就是看图形和数浪头那么简单,讲技术的那些人早就发大财了,还用得着在电视里磨嘴皮?

  一个常见的现象是,每当牛市出现时,技术流的准确率显得异常高,而每当遭遇熊市时,技术流的失误率也同样显得非常之高。原因何在?运气使然。牛市里不用借助任何方法,都有类似的概率获得好收益。而熊市里亏损的概率大大增加,技术流在缺乏长期市场逻辑的支撑下,出现失误的概率就更大。反之,假如一个人采取价值投资,牛市里可能赚的钱少很多,但在熊市里一定是亏的概率也小。在一个较长的时期内,年化收益率孰高孰低?技术分析也好,价值投资也罢,各有优劣,关键在于其背后是否有一个长期市场逻辑在支撑。所谓的长期市场逻辑,就是对一个市场长期演变的看法,这是需要理论和模型的。但凡优秀的投资人和机构,都会建立自己的投资逻辑和模型,无论采取量化方法,还是价投模式,还是其他套利模式,都得有个稳定的模型。

  不过,市场上有效的投资模型并非只有价值投资一种。寻找市场自身的缺陷,从中发现套利机会,也是可行的。技术分析无非就是寻求价量的变化规律,遵循历史重演的原则,推演出未来价格变化的概率分布。问题在于,仅靠这种趋势外推显然是不科学的,即便历史会重演,内容也往往大相径庭。市场缺陷会随时间而变化,如何找到市场缺陷发生的基础,以及可能的影响因素,才是技术分析真正要做的。当然,不排除存在一些成功的技术流,但可以肯定,市场越发达,技术流的成功概率就会降低。假如市场是有效的,价格波动变得随机,技术流还怎么数浪头?假如市场并非有效,价格的变动也很难呈现某种趋势外推可遵循的规律,因为价格的变化会受到其他关键因素的影响,比如情绪。因此,无论是有效市场假说还是行为金融理论,都有一个长期市场逻辑可以解释价格的变动。可见,你相信哪个理论无所谓,只要遵循其中一种理论,构建出自己的投资模型,获得正收益率应该是大概率。
……

2017-7-11 8:15:00


 A股市场的问题和IPO数量无关,数量多反而是有活力的体现。A股市场的真正的问题是问题公司退出太少,退出数量与在位企业的死亡数量不匹配,进而增加了市场的噪音,削弱了市场的有效性

  要是在蔬果市场上,正巧遇到苹果大年,苹果价格就会下降。不过,这忽略了一个前提:假定需求不变。如果需求变了,比如出现了某个报道说吃苹果能延年益寿,苹果需求突增,那么苹果丰收未必会导致其价格下降。经济学很严谨,在分析问题时,通常都要给出一连串假定,没有这些假定,就无法确知某个因素对另一个因素的真实影响。除了需求端可能会发生变化,供给端也可能发生变化。苹果价格下降,要是果农能适时降低产量的话,供给就会下降,那苹果价格就会恢复原状。但对果农而言,这太难做到。苹果树一旦种植,退出就很难。遇到这种行业,供给变动会出现刚性,所以有“谷贱伤农”之说。

  供给变化是否灵活,也是个时间问题。短期一些行业调整困难,而长期的话,所有行业都能灵活调整。市场通过需求方和供给方的竞争,自然会找到公平价值,也就是均衡价格。只不过均衡价格形成之前,价格波动会非常大。市场价格波动是常态,不仅因为产品和服务估值困难,更因为供求关系在不断改变,相关信息因而也在持续变化。所谓价格预测,不过是判断一个概率而已。

  相对来说,苹果等物品的价值还比较容易判断。一个地区对苹果的需求可通过以往家庭苹果消费的数据来估计,推算出这个地区苹果市场的供求曲线,并找到均衡价格。而证券市场就复杂多了。家庭购买苹果是为了消费,需求取决于对苹果的喜好。投资者购买公司股票是为了投资获利,需求取决于获利水平。问题在于,对苹果的喜好仅取决于消费者的自身感受,而投资公司股票除了取决于投资者的判断外,还取决于公司基本面、市场状况以及其他约束条件。也就是说,当投资者购买一家公司的股票时,所要面临的约束太复杂,不确定性也要大很多。

  一家公司的股价最终会与公司的内在价值一致。假如股价低于价值,出现价值洼地,投资者会慢慢发现,并投资该公司,公司股价就会恢复到其内在价值水平;反之亦然。只要时间够长,投资者不会遗漏任何价值洼地,也不会一直握着任何烫手的山芋。这就是有效市场假说的含义。当然,投资者也会受情绪的影响,对公司价值的判断出现持续性认知偏误,进而导致公司股价可能会在一个较长时期内偏离公司内在价值。但偏离也是从正反两个方向呈现出来的,并不会出现某种单向偏离持续很长时间的趋势。因此,当某个公司股价持续性高估时,意味着单向偏离太久,说明这个市场很不正常,有了泡沫。一些投资者会选择卖出。这个卖出的举动会带动其他投资者跟进,从而泡沫破灭。反之,当某个公司股价持续性低估,投资者普遍恐惧,一些投资者同样会发现其中的投资机会,进而选择买入,这举动会带动其他投资者跟进。从历史的角度看,证券市场总是起起落落,不过有一点很清楚,无论如何跌宕,市场总体上还是和基本面保持一致。不信可去查查一百年来美国证券市场的数据,无论道指还是标普,其变化趋势都与美国经济走势保持一致,虽然中间出现了多次泡沫和危机,甚至还有1929年的大危机。


……
2017-7-4 8:06:00

 为什么沪深股市的投资人总是担心发行人数量,而不太关心价格和数量管制问题?真该好好思索一下,到底是去搏一个低概率的首日折价,还是去投一个低价格的好股票?无疑,价格和数量管制无法带来后者,而投资者也很难有机会成长为价值投资者

  可以说,新股发行始终是A股投资者最关注的问题之一。把定价和核准制放在一起考虑,大概是市场噪音的重要来源。那些批评核准制的人大概不了解,原本全球的市场就是注册制和核准制并行的,这取决于市场的发展阶段。新兴市场通常采取核准制,是因为便于控制和调节市场风险的缘故。想当年沪深A股市场的核准制就是学香港的。人们普遍认为香港市场的制度建设较为成熟。这就是典型的心理账户,同样一个东西,因为身处不同情景,就被当作不同的东西。

  如果专家学者和市场人士都了解彼此的认知局限,可以通过不断学习进步,假如其中一部分人总认为自己的认知水平高出一筹,并向其他人传播错误的观念,那就比幼稚更可怕了。

  A股IPO问题的关键,在于价格和数量的管制。市场走向有效的前提是价格的竞争形成过程,而不是价格和数量的管制过程。把发行价格和市盈率绑定,限定发行数量,这样的证券发行不可能是完全市场化的。如果把A股市场的IPO定价的演变过程和早期市场化改革时的价格改革过程对比,就会发现有很多相似之处。

  早期市场化改革以价格改革为突破口,呈现出放与收的反复折腾过程,双轨制的出现让整个经济系统存续了两种定价机制,一种是市场的,一种是计划的,计划和市场之间自然就出现了大量的寻租空间。以计划价格获取资源,然后拿到市场上去卖,就是一个寻租过程。当然很多人美其名曰这是改革必然付出的代价,在笔者看来不过是为寻租群体寻找借口而已。IPO定价也是如此,一会儿价格管制,一会儿市场化定价,反反复复,让投资者无法建立正确的价格预期,反而慢慢形成了寻租预期。这个租金在哪?就是打新股的收益。在A股众多投资者的心理认知中,打新盈利是理所当然的,却忽略了一个事实,这个打新盈利其实并不是市场给的,而是价格管制的结果。

  所谓成熟市场和新兴市场的区别在哪?学者或能说出一箩筐来。如果从IPO定价的角度看,能显著地指代这种区别的,那就是首日折价的幅度。如果对比全球市场的数据,就能发现,成熟市场首日折价普遍比较低,而新兴市场普遍首日折价比较高,A股市场首日折价水平或许是最高的。首日折价就是新股发行当日的市场价格高出发行价的幅度。金融学家很早就关注到这一想象:全球市场普遍存在首日折价,即便美国和英国这种老牌市场,近50年平均首日折价幅度也达到16%左右。这种现象曾经大大困扰了各国的金融学家们。因为假如市场是完全有效的,就能给公司准确定价,那就不会出现持续的普遍的大幅首日折价。金融学家把这种现象称作首日折价之谜。为了解开这个谜团,他们还提出了多个理论模型试图来解释。不过,看到16%这个数据,多数A股投资者恐怕是很不屑的。因为A股首日折价从1990年算起,至今均值接近翻倍。这在全球市场是最高纪录。印度股市的首日折价也很高,在80%至90%之间。


……
首页 上一页 下一页 尾页 页次:1/1页  10篇日志/页 转到: