2018-8-15 7:53:00

  银行首要目标是安全获利,这就与小微企业的风险特征不匹配。如果要提高其匹配度,就需要金融创新和市场机制构建。因此,关键是在于形成一个市场,能让理性经济人在这个市场上管理风险,并获得相应的收益。足见,用足市场机制才是关键。

  借钱这事挺难。小时候家里穷,现金流紧张,遇到上学交学费、看病交医药费等,就捉襟见肘。去别人家借,就会遇到一些不肯借的。有时并非人家没钱,只是不愿借。当然也会遇到一些好心的人家,会爽快地借。借钱与否和亲缘关系远近无关,有些亲戚不舍得借,有些非亲非故的邻居反而会借。可见亲缘关系并不能保证借款的成功率。从这个角度说,把人假设为理性经济人似乎有点道理。但仔细想想又不完全如此,为啥一些非亲非故的人愿意借?亚当·斯密在《道德情操论》中讲了非常重要的一点,就是关于人的同情心。斯密说,人是有同情心的,这是社会有序化的前提之一。这似乎与斯密后来把社会秩序归结为看不见的手的观点不太一致。当然,可能对斯密来说,前者更多讨论社会秩序,后者可能仅仅局限在市场秩序。

  别人不借钱给你,就一定不好吗?以小孩子的眼光看,是觉得不好。这是种情感视角。但以大人的眼光看,就能理解。因为这涉及风险评估。穷人家庭预期现金流太少,并且高度不确定,这就意味着形成坏账的概率很大,理性经济人当然会选择不借款。所以,别人不借钱是理性选择,无可厚非。当还款概率很低时,别人还愿意借给你,最好的解释就是情感因素,也即是别人基于同情心而已。用行为和实验经济学的术语来说就是,人们除了自利偏好,还有社会偏好,比如互惠、利他、公平等。儿时,当一个人借钱给我家时,估计已做好了形成坏账的准备,在会计上就是百分百计提坏账准备。这相当于别人已打算采取转移支付的方式帮助我们,这本质上相当于捐赠。虽然形式上还是债权债务关系。

  经常想起当年村里唯一的一个医生,我家欠了他多年医药费,他从无怨言,一如既往地担负着作为医生的责任。当地的一个人给我家办了一笔贷款,也没催着还。还有村里每年都提供流动性的几个友善的邻居和亲戚。究竟是什么支撑着他们这种有点不计后果的借款行为?说到底,就是心中存有情感,并非新古典经济学的理性经济人那样冷酷无情。也因为这些人的社会偏好形成了正外部性,让我学会了感恩,学会了回报社会,并且懂得如何把善心传递下去。一个社会的稳定演进,实际上就取决于这些情感因素的代际传承。理性选择固然能促使资源配置效率最大化,从而促进社会财富快速累积,但情感因素才是社会进步的真正动力,社会的美好得益于人们相互之间的友善传递。这就是为何斯密要把同情心当成理解社会秩序的关键因素之一的缘故。而行为和实验经济学则把斯密的同情心的思想理论化为社会偏好,使经济学得以远离冷冰冰的理性经济人假定,转而研究活生生的富有情感的、丰富多样的人。


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2018-7-31 7:49:00

  当反市场现象出现的时候,会发生什么?那就是陌生人交往社会模式与弱竞争机制配对,进而导致价格和信息显示机制失灵,最终降低社会福利水平。所以,经济学常识不会骗人,通过制度创新来促进市场竞争机制的发育,是增进社会福利水平的正道。

  十来年前,笔者慕名某特色小吃店,去美美吃了一顿,哪知美好的感觉很快破碎:腹泻了。笔者当然明白腹泻和该特色小吃之间的关系,因为品尝了这种特色小吃之后的一段时间内,压根就没吃过别的食物,总不至于喝温水腹泻吧。假如去找店家理论,店家肯定说不可能,为啥?因为你无法证明这种特色小吃和腹泻之间的相关关系。首先,没法证明这段时间你没吃别的东西;其次,也没法证明这种特色小吃会导致腹泻。店家还会反问,为啥别人吃了没事?这确实还无法反驳,每个人的肠胃功能不一样,有些比较敏感,有些则比较优良,敏感的肠胃抵抗力弱,吃东西腹泻的概率就大;而优良的肠胃抵抗力强,得腹泻的概率就小些。这就说不清楚了。到头来,还是怪自己没有一副好肠胃。

  生活中常常会遭遇类似的糟心之事。如何推断事件发生的因果关系?除非保留完整可信的证据。问题在于,这通常无法做到,即便能做到,搜集证据的成本也太高。这大概就是一种无奈吧。如何解决这个困扰人们的难题?假如吃了某小吃腹泻了,自己知道这是小吃引起的,虽然缺乏证据去找店家讨说法,但可以用脚投票。假如可以找到该小吃的类似店铺,那么就可去这些店铺,而不必局限在那家店铺。问题是如何判断其他的店铺呢?在互联网还没有这么发达的时候,只能靠试错。张三吃了腹泻,李四吃了也腹泻,腹泻的人多了,一传十、十传百,这家店的口碑自然就差了。一家口碑不好的店是很难开久的。声誉机制会起到有效的约束作用。只不过这个声誉机制要产生效果,得有一个口口相传的网络渠道,也就是社会网络。这又回到人口流动性上来,假如人口流动性低,声誉机制就有可能形成,因为这种情景下正好满足无限次重复博弈的条件。

  当人口流动性变大时,重复博弈的条件就难以满足了,店家欺客的成本会迅速降低,从而会导致声誉机制失效。在这种情况下,技术就显得非常关键。互联网满足了这种技术要求。在互联网上陌生人可以相互交往,针对共同的消费发表评论,这也就是网络上的点评设计。诸位在网络上购物都有经验,其中很重要的一点就是网络点评。当购买某物品之后,可就收到的物品和运送的服务作出评价;当该物品经过使用后,还可写追评。一般来说,追评会比较受重视,因为这是消费者的体验结果,而不是第一眼直观的结果。由此,当人们去选择一家小吃店的时候,就可以通过网络的店铺评价来筛选。比如看看好评率啊,看看差评的都是什么内容啊,看看追评啊,等等。通过这些评价信息,可以初步筛选出相对口碑好的店铺。


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2018-7-17 7:42:00

  信息不对称并非无解。在流动性强的社会中,规模经济下可以依赖技术进步;流动性弱的社会,缺乏规模经济,可通过社会网络来解决问题。要紧的是我们得去理解和寻找这些有效的机制。

  市场上商品形形色色多种多样,没有人能完全了解,最多也就知道个大概。喜欢逛街的人,也仅熟悉周边的市场而已。即便在小县城,想要熟悉每个角落,也相当困难。当然,在小县城,到处看看是很容易做到的。问题在于,我们所看到的东西是否形成了我们所认知的东西?两者之间并不等价。一个小小的蔬菜摊,摆着十几种蔬菜,看起来很简单,但我们最多也就看见蔬菜的种类、外观和数量,并看不出蔬菜所隐含的某些属性,比如农药残留,这只能通过科学检测。这就是信息不对称下的交易。农户知道蔬菜是否用药,用了多少,而消费者对此一无所知。

  解决信息不对称的方法有很多。一种是市场监督,通过某个机构随机抽检,来获取蔬菜的相关信息。但这涉及监督者的激励问题。如同在环保领域一样,虽然监管力度不小,但排污力度似乎也不小。还有一种是通过实地考察,这难度也不小,消费者通常没有时间和精力时不时地跑去田间地头。所以,解决信息不对称的激励就会催生新的商业模式。现在流行的消费者署名租用、农户代管、网络监控三位一体的模式,就是如此。农户把原先自己的地分成若干份,租给消费者;蔬菜种植和管理过程则还是由农户完成,农户建立监控系统,让消费者可通过网络实时监控自家菜地的情况。这是通过技术手段来实现信息对称的成功案例。只是,这种商业模式对技术的要求较高,大城市或许能实现,规模经济的农村可以做到,而很难实现规模经济的农村则无法做到,或者即便能做到,成本太高,也不划算。比如山区,就不太好办。

  规模经济是个神奇的因素。一旦有了规模经济,农户投入网络安装基础就非常划算,分摊在单个产品上的成本非常低,农户就有了激励去技术创新。比如,现在一些果农让消费者可通过视频实时观察果园的情况,从而放心购买农户家的水果。安装基础设施,需要一大笔投入,对于具有规模经济的果园来说,平均成本是递减的,种植规模越大,平均成本就越低。这是技术进步的动力。而在山区,因无法实现规模经济,自然就没动力去尝试信息对称方面的技术创新。如何取信于消费者,对农户来说也是一大难题。农户看起来面临流动的消费者,投机取巧可获取短期收益,反正消费者也认不出来。但在一个小县城,人口数量有限,时间稍微长点,大家都看着脸熟,想投机取巧都难了。


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2018-7-3 7:50:00

  商业模式所带来的附加值的增加,往往容易被经济学家忽视。现实证明,千万不要过于纠结信息不对称这样的问题。经济学家应该有更宽广的视野,进而更准确地认识现实世界。

  老家的地原本种些稻谷,山里没法大规模种植,成本高,经济效益自然就不好。随着城镇化的发展,进城的人越来越多,对蔬菜的需求自然就大了。于是,很多人就不再种稻谷,转而开始种菜。刚开始涉足新领域,有点不适应。农民总是本分的,期望精致地耕种,能种出新鲜的蔬菜,卖个好价钱。可谁知进入市场后,就傻眼了。种菜的人发现,买菜的人似乎更关注外观,比如好看不好看?当然新鲜是肯定的,毕竟刚从地里摘出来。就这好看与否不好说。蔬菜爱长虫子,如果自然生长,合理使用农药和肥料,长相就没那么好看。如果想追求外表长相,就得经常用药,那会导致较多的农药残留。这就有个如何权衡的问题了。

  城里买菜的人大多不懂蔬菜生产规律,更谈不上了解蔬菜生长过程。把买菜视同买衣服,是很多消费者的共性。新鲜度容易判断,农药残留则不好判断。把蔬菜摆在摊位上,娇艳欲滴的外表容易吸引消费者,农户就会设法让蔬菜变得美貌。以貌取人,恐怕是人之通病。而老老实实做生意的,未必受顾客待见。经济学家说,这叫信息不对称,问题在于很多交易中信息没法对称,不对称是常态。至于这种信息不对称是否会带来负面后果,还得看交易双方的偏好。假如消费者不以貌取人,那么信息不对称或许就不会造成严重的负面效应;假如消费者普遍以貌取人,就很可能自食其果。问题在于,能否找到一种两全之策?当然可以找到。比如现代化农业生产中严格的质量管控和细密的技术指导,就能在确保蔬菜产品和品质的前提下,还能保持不错的外表。困难的是,对于山区农户来说,没有条件做到规模化的生产经营,所以始终面对一个两难权衡。

  是农户心地不善良?非也。农户种菜是为了挣钱。要挣钱就得满足消费者的需求,适销对路才行。如果消费者以貌取人,那么这种偏好就会激励农户生产貌美的蔬菜。交易原本就是双方自愿的,各自偏好满足,利益最大化目标达成。不妨去超市观察一下,很多顾客确实都是以貌取物,挑选水果蔬菜时特别看重色泽光鲜。既然有这种需求,农户自然就会迎合。许多农户种菜时,自己吃的和拿出去卖的是分开的,并非农户故意所为,而是农户把自己吃的那些蔬菜拿去卖,没人要啊!


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2018-6-20 7:48:00

  互联网的信息传播速度快,搜寻成本低,交流方便,没有空间障碍,再采取传统的吆喝方式已毫无意义。但互联网上的消费者也有他们的弱点:过于依赖网络信息,时间配置在过多的用途上,留给真正购物时思考的时间并不多。在这种情形下,网络信息操纵就成为可能。

  传统相声有个非常经典的段子:学各种吆喝声。不同地方卖东西的摊贩吆喝起来,无论音调还是节奏差异都很大。这看似文化差异,其实是追求营销效果所致。在深宅大院附近吆喝,声音得响亮悠长,否则别人听不到,等听到了赶出门,摊贩已离开了。而在热闹的市井吆喝,则声音短促高频,刺激周边行人过来购买。茶馆里的吆喝像说唱,声声韵律,颇有一番情趣,让你不由自主地走进去。路边坐摊吆喝起来则声音很大,具有压迫感,让人烦躁,但也容易引起注意。传统相声段子里的吆喝还属于人口密度不大时的场景,听起来艺术味醇厚。从前侯宝林大师的学吆喝,让人能充分领略传统相声的魅力。如今郭德纲算受不少人追捧,也能把握个中滋味。

  但也不是所有的吆喝都具有艺术味道。如今城镇里的许多街道上,也有不少店铺吆喝,只不过这吆喝已不是商贩用声音的艺术来吸引顾客了,而是连续播放各种打折价、跳楼价等广告促销语,声音大,频率高。这种吆喝完全没有美感,可定义为噪音。对此,行人只会厌烦,怎么可能被吸引?假如在路边细细观察,却还是陆陆续续有顾客走入店铺。他们多半是老年人。想也明白,这种噪音式的促销虽然令人讨厌,但对特定消费群体可能最有效。因为老年人听力变弱,辨别力下降,通过噪音式的吆喝能有效刺激他们的消费欲望,从而诱导其消费。

  对比两种吆喝模式,传统相声段子里的吆喝重点在物品内容,比如卖包子的吆喝包子,而不是包子的价钱,不会说包子便宜了,半价!而如今城镇一些街道上出现的店铺采取噪音式吆喝,重点在价格,内容倒是不重要的,这种吆喝声突出价格折扣幅度,并且用上了各种震慑人心的修饰语,诸如跳楼价、促销价之类,对节约惯了的人来说,就非常具有诱惑力。吆喝,本质上就是广告的一种类型。电视里的广告也会有吆喝,但不同类型的产品吆喝形式也不一样。有些令人讨厌的吆喝,就是把一个品牌播三遍甚至多遍,从广告给消费者留下记忆这个角度看,确实有效,问题在于这样的广告极易引起消费者的反感,致使很多消费者厌恶这种产品。这种重复播放的广告,与街头的噪音式广告没什么区别,也属噪音。其诱惑对象都是特定人群。


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2018-6-5 7:53:00

  当某种说法通过社会交往和网络传播开来,就会固化为某种社会的刻板印象。土鸡蛋更营养的说法就是这种典型的刻板印象,以为高新技术企业盈利水平就会很高,盈利能力就会很强,且具有持续性的想当然也是如此。

  鸡蛋的壳有多种颜色,常见的有白、红、青和棕褐色等,或偏淡,或偏深。你会买哪种?有些人说,当然买棕褐色的,因为这是土鸡蛋,白色的是“洋鸡蛋”。在价格上,土鸡蛋要比“洋鸡蛋”贵很多。不过对笔者来说,按颜色区分鸡蛋有点荒唐。鸡蛋颜色原本就有多种,这与鸡的品种有关。农户家养一波鸡,鸡的品种有差异,或者说鸡的羽毛颜色有差异,似乎下的鸡蛋颜色也有差异。山里人家养的鸡必然是地地道道的土鸡,下的蛋当然也是地地道道的土鸡蛋。这与蛋壳颜色没什么关系。假如你上网去搜各种卖土鸡蛋的网店,会发现鸡蛋的蛋壳颜色五花八门,并非青色或棕褐色的鸡蛋就是土鸡蛋。

  假如从营养角度看,不同颜色的鸡蛋,成分差别不大。蛋壳颜色与鸡蛋的营养水平之间没有相关性。可能口感上会有差异吧,土鸡蛋吃起来更香点,这倒是对的。笔者每次回老家,都会带回来一大筐鸡蛋,仅仅因为口感好一点。当然,这可能是源自笔者的饮食习惯。无论如何,仅仅是口感差异,不足以支撑不同颜色鸡蛋之间的价格差异。毕竟价格差异大到足以让你忽略那份口感。那么,为何市场上鸡蛋的价格差异和蛋壳颜色有关?为何土鸡蛋价格总是要比普通鸡蛋贵很多?就笔者的生活经验来讲,土鸡蛋未必比“洋鸡蛋”安全。原因在于,散养的土鸡喜欢乱走乱吃,而农村里为了驱虫,又会经常打农药。在这样的情况下,如何断言散养的土鸡和土鸡蛋必然比圈养的鸡和鸡蛋更安全?

  对消费者来说,其实很多时候都是想当然而已。这有些是生活经验的局限,比如早期所见的土鸡蛋就是棕褐色的,就会形成鸡蛋棕褐色更好的刻板印象,难以改变。消费决策上的想当然,也可能与间接经验有关。比如亲朋好友的说法,比如一些人所写的文字上的说法,特别是网络时代,信息传播速度很快,很多人不假思索就把想当然的看法当成正确的经验写出来,而读者也自然而然地相信这写出来的经验就是正确的经验,并深信不疑。当某种说法通过社会交往和网络传播开来,就会固化为某种社会的刻板印象。土鸡蛋更营养的说法就是这种典型的刻板印象。实际上,只要做一番科学检测,数据就会显示土鸡蛋的营养成分。只不过对普通消费者而言,无法做这种技术检测,只能选择相信他人的经验。即便当某些人或机构做了相关检测,发布了检测报告,一来很多消费者未必看得到,二来消费者的确证偏见会让他们仅仅选择阅读对自己“有利”的信息,而忽略对自己“不利”的信息。这种偏听偏信的结果让刻板印象固化了。


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2018-5-29 7:47:00

  为什么餐饮外卖服务的网上实际价格要高于网下价格,而服装是网下价格高于网上价格?仔细想来,无非是经济学原理中的基本常识,餐饮外卖服务是刚需,需求价格弹性降低。服装等消费是可以拖延的,而餐饮消费是无法拖延的。

  有外卖真好。如今服务业非常发达,早上起来,有专门的餐馆提供早餐外卖,中式的和西式快餐的都有,品种不少,分量也合适。到了午餐和晚餐,就更方便了。大多数餐馆都提供外卖服务。笔者是外卖的忠实客户,有时候忙起来,来不及做饭;有时候也因为懒惰,不想去厨房忙活,就都可以通过点外卖来解决。送餐的小哥态度好,腿脚利索,很快就能按时送到。这就大大便利了快节奏生活的人。点外卖次数多了,渐渐发现提供外卖服务的餐饮企业也采取了差异化竞争策略:有些提供套餐服务,饭菜都搭配好,挺合理;有些提供数量上的个性化服务,比如一人份、两人份等;有些提供主打菜肴,如湘菜、川菜、面食等。总之,外卖品种也是琳琅满目,增进了点餐者的愉悦感。

  在差异化服务之外,就有一个价格策略。外卖服务究竟是采取什么样的价格策略呢?一开始笔者想当然地认为,本店服务和外卖服务应该是一致的,因为这样可以节约定价成本,但通过仔细观察比较,发觉情况并非如此。只有一部分店是一致的,而大多数是不一致的。差异主要在于,有些店提供的外卖在同价位下,量会少点;有些店则是在同样的量下,价格会贵点;还有些则量少价贵。为此,笔者特意实地考察了一些店,分别点了外卖,与去本店体验,并且保持可比性,点一样的菜品,的确存在差异。这种差异在平时很难察觉。还有一些店提供小份菜,比如一人份,按价格换算下来也是比本店量少价高。这说明对一些餐饮店来说,网上服务和网下服务是差别定价的,这与其他物品的情况类似。只不过就餐饮来说,网上的实际价格要高于网下的价格,而对其他物品来说,比如服装,常常是网下的价格高于网上的价格。

  这是一个非常有趣的现象。


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2018-5-15 7:46:00

  因互联网大大降低了信息搜寻成本,人们可以非常便捷地获取想要的信息,就能更好地作出正确的决策了么?这恐怕又是一厢情愿了。信息的高频传播,大大增强了投资者的认知偏见。原因在于高频传播让投资者根本来不及思考,不得不高度依赖经过筛选后的留存信息,这就为信息操纵留下了空间。

  买卖证券是投资者个人的事,只要证券市场上信息披露对每个投资者来说都是公平的,那么在投资者能理性决策的前提下,就得盈亏自负。所以,投资者实际上是个有门槛的角色。给定投资者都是有理性决策能力的人,那么证券市场的监管就是力求做到透明和交易公平,以最大限度防范证券欺诈和内幕交易。本质上,无论欺诈还是内幕交易,都是信息披露不实、不及时或不对称的问题。上市公司隐瞒信息或披露诱导性信息,都属信息操纵行为,严重的就牵扯到欺诈了。还有,信息只对一部分人披露,获得优势信息的人就获得了价格优势,这就是内幕交易。无论出现哪种情况,都会改变利益分配的格局:投资者的收益不再仅仅取决于自身的决策能力与运气,还取决于所得信息的质量和数量。

  把信息披露作为监管的核心机制,就是最大限度地实现公平和效率的一致性。只要投资各方所获得的信息相同,投资绩效的差异就只能归结为个体的能力与运气。这就是机会均等原则。在缺乏证券监管的年代,公司、机构和一些优势投资者总能凭借信息优势操纵价格,获取暴利。做庄模式便是如此。因而,操纵信息就是操纵价格,这是能获取交易暴利的基础。当市场处于透明时,市场就是有效的,投资者一般来说都只能获取平均收益,这是市场机制的竞争作用的结果。因为同样信息下每个人的判断和决策能力不同,甚至运气也会影响投资绩效,一部分能力强的人可能会得到超过均值的回报。然而,当市场没那么有效甚至无效时,庄股就会横行,以操纵信息来操纵价格,获取暴利就会成为流行的交易模式。市场效率越低,投资者预期回报率就会越高,因为有很高的超额回报作为参照点,这大大扭曲了投资者的决策。

  随着证券监管制度的日益完善,监管部门监管水平的日益提高,通过操纵信息来获取暴利的概率会持续下降。那么,在较为完善的监管环境下,投资者就能享受市场的均值回报了吗?也未必。除非投资者相信有效市场假说的信条,采取指数基金投资策略,或采取其他基金投资策略,否则,一旦投资者都靠自身去完成投资决策,即便市场是有效的,投资人获得平均回报的概率也可能不高,原因在于投资者的认知局限。当投资者选择基金特别是指数基金去投资时,由于能享受基金的资产组合管理风险的好处,就能克服个体决策所面临的特殊风险。这也是发达国家资本市场上投资者喜欢选择基金产品的原因所在。在新兴市场,信息披露还很不完善,总还存在或大或小通过操纵信息来获取额外收益的机会,这就会诱导投资者更多地采取个体投资模式,而不选择基金产品。
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2018-5-8 7:43:00

  个体理性是一回事,市场作为整体是否理性则是另一回事。当市场整体波幅增大,市场的风险也在放大。所以,人工智能可能会给市场带来意外的风险,并非如我们所想象的那么乐观。如何管理这种新的风险,是未来面临的很大难题。

  当下什么最火?人工智能恐怕是其中之一。阿尔法狗的厉害让世人看到了机器的魔力,都说人脑复杂,不可复制,但在超级大脑的对弈中,人脑还是会败给机器。这就让经济学家很为难了。早期的经济学说认为,我们每个人都是很理性的,能面对复杂环境精确地计算,从而做出对自己最有利的选择。“看不见的手”的有效就是基于这个前提。市场的有效性,其实就是每个人选择行为的有效性。只要每个人都可本能地做出理性经济人的决策,那么市场加总的结果必然是有效的。即便芸芸众生中有少数人会犯错,或者说每个人在某些时段会犯错,都不妨碍一般情况下大多数人的理性行为。只要大多数人的行为是理性的,那么市场的有效就有了保障。

  经济学家往往忽略或者轻视了市场有效背后的理性要求。尽管在日常的分析中,理性经济人或理性预期被当成一个理所当然的前提设定好,但至少对很多研究者来说,充分理性有多重要,恐怕并不知晓。实际上,行为金融学的出现就是挑明了这层关系。从行为金融学的视角看,假如人们通常都是有限理性的,其日常行为充满了情绪化,那么市场有效性的前提无法保证,有效性自然就难以保证了。于是人们想当然地认为,假定行为金融学家的说法是对的,只要我们能找到充分理性的决策主体,让这个决策主体来替代现实的情绪化的人,是不是市场的有效性就可以得到强化呢?基于这种憧憬,人工智能技术进入了经济学家的法眼。经济学家们似乎找到了救星。只要在金融市场上让人工智能来辅助决策,就可以大大提高决策主体的理性程度,从而有限理性这个前提得到矫正,市场有效性也就不会成为被质疑的对象了。

  人工智能的理性是有保障的。这是因为整个人工智能的设计都是依据精确的科学计算,从大数据到概率分布,到决策模型,人工智能所展现出来的行为就是标准的理性决策所应该有的理性行为。人工智能不会情绪化,而会严格依据所得到的数据信息理性判断,这就可以避免人们常常困扰的情绪化难题。人工智能也不会带有情感,从而只计算成本收益,不考虑非货币因素。可以想象,假如市场上的交易主体都是按照人工智能来进行买卖决策,通常行为金融学家所指责的各种认知偏见就不会存在。正常的行为自然会导致正常的交易结果。那么,按照有效市场假说,在人工智能主导下的交易行为应该只能获取市场的平均收益,不会超越市场。可问题又来了,既然人工智能无法获得超额收益,对普通投资者而言,岂不是购买指数基金,就能获得同样的效果?如果被动投资和人工智能的作用一样,那么引进人工智能又有什么特殊意义呢?


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2018-5-3 7:45:00

  行为金融学实际上是站在有效市场基础上看问题的,离开这个地基,行为金融这个房子也盖不起来。行为金融学不仅需要知道市场的均衡在哪,还得知道投资者的认知局限在哪,然后去推断和分析市场的价格变化。从这个角度看,行为金融学是能兼容有效市场假说的。

  股市上的股价起起落落,对芝加哥经济学派代表人物之一、2013年诺贝尔经济学奖得主法玛这种顶尖金融学家来说,都只是浮云而已。因为股价最终都会体现出背后公司的真实价值。说白了,只要公司能一直挣钱,股价都会表现为上涨的趋势;而一旦公司不挣钱了,股价迟早都会被打回原形。当然,在某个特定时点或者时段,公司股价会偏离真实价值,甚至可能偏离很大。但这种情形不会长期维持。一个好公司不可能在股价上没有一点表现。从总体看,虽然A股市场上股价上涨的都未必是好公司,但好公司股价表现都挺不错,对得起公司基本面。从长期看,证券价格变化是能反映公司基本面变化趋势的,并且也能反映一个经济体的基本面趋势。或许短期看不出来,但长期必然如此。法玛把这称作“有效市场假说”。加上一个假说,是学术化的表达,意思是还需要证伪。这是科学思维,也是有效市场假说区别于技术分析的本质所在。

  既是假说,就等着人们拍砖。事实上,拍砖的人不少,并且其中不乏高手。有些证据支持法玛,有些证据不利于法玛,法玛也不断写文章反复论证。证据上的分歧与所使用的样本数据和研究方法有关。不过,在法玛的论文发表十几年之后,有个哈佛大学经济学系教授史莱佛发现了一个有趣的例子,这个例子和壳牌石油有关。当年荷兰皇家石油公司和英国壳牌运输贸易公司合并成一个集团,就是英荷壳牌集团,两家公司对集团的权益分配是6:4。合并后两家公司仍作为独立的控股母公司存续。皇家石油在荷兰和美国上市,英国壳牌在英国伦敦上市。由于发达经济体的股市之间交易成本很低,流动性很好,满足有效市场的条件,那么按照法玛的有效市场假说,两个公司的市值应该也是6:4。也就是说两个公司的股权价值应相差1.5倍。但事实上两家公司的股价一直偏离这个真实价值的比值,最高时被低估35%,也曾被高估15%。这意味着什么呢?就是聪明的投资者完全可以针对壳牌石油做无风险套利,这种套利行为最终会让两个公司的股权价值回归1.5的倍差。

  要是这种无风险套利存在一两个月,或者一两年内,都可以理解为短期现象,当然可能存在某些短期因素的扰动。研究者把相关的可能影响因素都控制住,发现这种套利空间还是一直存在。特别关键的是,这种套利空间并非短期,而存在很多年,是个长期现象。这就难以理解了。所以称之为“孪生证券异象”。史莱佛提出了一个有限套利假说的理论,意思是虽然市场上存在各种各样的套利机会,但因为投资者自身的行为无法实现,所以套利不可能是完全的。影响套利的最重要的因素,在于投资者的有限认知。套利机会一直在那里,投资者受到认知偏见的作用,对这些机会视而不见,或高估或低估,这是理解孪生证券异象的关键。由此可知,史莱佛提出了一种与法玛的有效市场假说非常不同的行为金融学解释。法玛的有效市场假说基于人是充分理性的前提,不仅有能力发现各种套利机会,而且总是能抓住这些机会。而行为金融学强调人的理性是有限的,存在各种认知偏见,受到情感驱动,依赖经验和直觉,不仅难以发现各种套利机会,而且即便发现了,也无法正确判断,更无从完全抓住。


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